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重卡行业：重卡产品的分类及对应的下游行业 |
| www.gushi888.com 2008年07月03日 13:44 银华投资 |
研究结论
1、08年上半年重卡产品市场高度景气的主要驱动因素是旺盛的实际需求，并不是由于下半年机动车排放标准升级导致重卡产品用户提前在上半年集中购车造成的。
2、08年1～4月份，公路运输用重卡产品、和土建施工行业相关的重卡产品、矿产品采掘和矿产品中短途运输用重卡产品都保持了较快的增长势头。运输业新加入者购车和国内重卡产品极短的经济使用寿命也是重卡产品销售保持高速增长的重要原因。
3、08年下半年重卡产品销量继续增长值得期待，但增速将明显放缓，下半年来自海外市场的销量增长有助于重卡整体市场销量平稳增长；预计受国III排放和行业淡季因素影响，08年第3季度销量同比极有可能出现下滑，但在第4季度将恢复增长。
4、09年重卡产品的细分市场景气程度将出现分化，半挂牵引车、矿产品采掘和矿产品中短途运输用自卸车仍将保持较高销量增速，此外，海外市场销量仍将高速增长。受上述三个方面因素的驱动，09年重卡产品市场仍将持续增长，但是增速显著放缓。在半挂牵引车、矿产品采掘和矿产品中短途运输用自卸车产品市场有竞争优势的公司将获得高于重卡行业整体水平的销量增速。
5、由于重卡行业销量增速下降、产品成本上升拖累重卡产品销售毛利率下滑，行业盈利增速受到抑制，但是考虑到目前重卡行业的估值水平，给予重卡行业看好的投资评级。
6、在产品成本上升、销量增速下滑的行业背景下，综合毛利率高、或者销量增速高的重卡类上市公司具备投资价值。我们看好潍柴动力 （000338 股吧,行情,资讯,主力买卖）、中国重汽 （000951 股吧,行情,资讯,主力买卖），给予买入的投资评级。
7、可能的风险因素包括：国内经济增速大幅度下滑，重卡产品的实际需求下降；国家更加严厉的流动性控制措施出台，影响重卡行业的有效需求；原材料价格上涨造成的重卡产品销售毛利率的下滑程度高于预期。
投资要点：
1、08年上半年重卡产品市场的高度景气的主要驱动因素是旺盛的实际需求，而非下半年机动车排放标准升级导致重卡产品用户提前在上半年集中购车。也就说，上半年重卡用户并没有大规模提前购车。提前购买的逻辑无非是可以节省下一笔不菲的购车款，但是根据我们的实地调研，如果不投入运营，提前购买并非明智之举。
2、08年1～4月份，公路运输用重卡产品、和土建施工行业相关的重卡产品、矿产品采掘和中短途运输用重卡产品都保持了较快的增长势头。其中，公路运输户受利益驱使更换盈利能力更强的车型是半挂牵引车销量高速增长的主要驱动因素；固定资产投资增速高位运行，对工程运输车辆和工程机械底盘产品的需求依然旺盛；煤炭、铁矿石等采掘业的繁荣，拉动矿产品采掘及中短途运输用重卡产品销量的快速增长；运输业新加入者购车和国内重卡产品极短的经济使用寿命也是重卡产品销售保持高速增长的重要原因。
3、08年下半年重卡产品销量继续增长值得期待，但增速将明显放缓，下半年来自海外市场的销量增长有助于重卡整体市场销量平稳增长；预计受国III排放和行业淡季因素影响，08年第3季度销量同比极有可能出现下滑，但在第4季度将恢复增长。
4、09年重卡产品的细分市场景气程度将出现分化，半挂牵引车、矿产品采掘和中短途运输用自卸车仍将保持较高销量增速，此外，海外市场销量仍将高速增长。受上述三个方面因素的驱动，09年重卡产品市场仍将持续增长，但是增速显著放缓。在半挂牵引车、矿产品采掘和中短途运输用自卸车产品市场有竞争优势的公司将获得高于重卡行业整体水平的销量增速。
5、由于行业销量增速下滑、产品成本上升拖累产品销售毛利率下滑，盈利增速受到抑制，但是考虑到重卡行业目前的估值水平，给予重卡行业看好的投资评级。
6、在产品成本上升、销量增速下滑的行业背景下，综合毛利率高、或者销量增速高的重卡类上市公司具备投资价值。我们看好潍柴动力 （000338 股吧,行情,资讯,主力买卖）、中国重汽 （000951 股吧,行情,资讯,主力买卖），给予买入的投资评级。
7、风险因素
国内经济增速大幅度下滑，重卡产品的实际需求下降
国家更加严厉的流动性控制措施出台，影响重卡行业的有效需求
原材料价格上涨造成的毛利率的下滑程度高于预期
3、重卡客户提前购买驱动上半年重卡产品旺销的观点并不正确
提前购车并不省钱
上述观点的逻辑在于，由于机动车排放标准升级，造成相同排量、相同配置但装配国III发动机的重卡产品比装配国II发动机的整车要贵2.5万元人民币左右，因此，重卡用户为了省钱，本来计划在下半年购车的客户都提前到上半年购车。根据我们对上海、西安、长春、唐山和天津等地的重卡经销商和重卡用户的现场访谈，得出如下数据：一辆工程运输用重卡上牌之后，每个月固定费用中位数约为13000元左右，一辆公路运输用重卡上牌后，每个月固定的费用中位数约为16000元左右。也就是说，如此高的固定费用，如果没有生意，提前两个月购买并不划算。因此，我们认为，3、4月份不大可能发生大规模的提前购买行为，3、4月份重卡产品的旺销不是由提前购买驱动。
如果有提前购买行为，则最有可能发生在5、6月份，而从5月份的重卡销售数据快报数看，5月份的销量环比下降，在同重卡主要生产厂商的沟通中，发现5月份的重卡订单数量环比继续下降，说明6月份的重卡销量环比将继续下滑，因此，我们推断5、6月份亦不存在大规模的提前购买现象。
决定购车时机的是重卡运输户能够获得的生意的多少，非车价的高低
调研中我们发现，尽管目前重卡运输户的盈利能力和三年前相比已经大幅度下滑，但是目前，重卡运输户的盈利水平还是相当不错的，一辆工程运输用重卡，一个月的净利润中位数为20000元人民币，一辆公路运输用重卡，一个月的净利润中位数为10000元人民币。从这个角度看，如果重卡运输户目前有生意可做，他是不会在意一辆车贵20000到30000元人民币的。相反，如果该运输户手上没有生意，他绝对不会因为预期重卡产品要涨价而冒风险提前购车，因为这样做并不省钱。
1～5月份的销量波动特点和往年相比没有发生变化
观察08年1～5月份的销售数据，我们发现，销量波动的特点和往年相比，并没有发生变化。如果提前购买的逻辑成立，那么重卡产品用户在5、6月份购车是最经济的。因为在这两个月购车，既可以达到节省购买成本的目的，又可以规避车辆空置或使用效率不足的风险。但是，在3月份达到销量高峰之后，从4月份开始销量环比迅速下滑，5月份销量环比下降13％。根据同主要重卡生产商的沟通结果，预计6月份重卡销量的大约在6万辆左右。从3月份到6月份，同比销量增速分别为67％、52％、42％、29％。我们认为，这样的销量波动特点并不支持提前购买的说法。
5、08年下半年及09年重卡市场景气程度展望
08年下半年重卡市场仍将同比增长，但增速将显著放缓
根据我们前面的分析，上半年重卡的旺销主要是由上半年旺盛的需求决定的，上半年并没有透支下半年的购买力。但是根据历史经验，今年7月1日开始实施的国III排放标准将引起重卡厂商、重卡客户的观望态度，从而推迟购买计划。同时，7、8月份历来是重卡产品的销售淡季，我们认为今年第3季度销量环比将出现下滑，但是海外市场对重卡产品的需求因为季节因素引起的波动特征和国内市场并不一致，我们认为，下半年海外市场的销量有助于降低重卡总体市场的销量的大幅度波动。而第4季度国III排放标准的执行情况将趋于明朗化，第3季度累积的市场需求将在第4季度得到释放，根据我们前面的分析，普通公路运输、土建施工、矿产品运输对重卡产品的需求还是相当旺盛的，国III排放标准的干扰消失之后，上述两个行业对重卡产品的购买将恢复正常。同时普通货物公路运输和煤炭运输旺季的来临，将刺激运输用重卡产品的需求的释放。我们预计08年第3季度销量同比下滑15％左右，第4季度同比增长超过20％，2008年全年有望实现超过25%的增长。
09年国内重卡产品的市场表现将出现分化
根据我们前面的数据分析，公路运输户的车型切换导致07年以来半挂牵引车的销量大幅度增长。
按照目前的法规，6轴半挂牵引车的盈利能力最强，根据我们对上海、济南、西安和天津等地的物流集散中心的现场统计，目前该种车型的比例还不高。我们认为，6轴半挂牵引车的市场潜力还非常大，6轴半挂牵引车对普通载货车、4轴、5轴半挂牵引车的替代过程至少可以持续到09年。
因此，预计09年半挂牵引车的销量增速依然会比较高；与此相反的是，普通载货车由于半挂牵引车的替代作用，将逐步停止增长；目前，公路运输车辆中，专用运输车辆，如液态化工原料、液态食品、冷藏运输、粉末状化工原料、工业制成品等运输车辆在总的公路运输车辆中所占的比例还非常低，预计该专用公路运输车辆的销量将快速增长；同时，由于煤炭、铁矿石等矿产品市场的持续繁荣，将继续在09年为矿产品采掘和中短途运输用自卸车市场带来旺盛的需求。
而用于工程运输的自卸车和工程机械底盘的市场特点和工程机械的市场特点非常相似，而且工程运输用自卸车和工程机械底盘市市场不存在车型结构调整的问题，我们认为工程运输自卸车和工程机械底盘的销量增速极有可能在09年显著放缓。
非公路运输用专用车底盘主要用于市政、环卫和消防等领域，这些市场带有典型的公益属性，预计随着国内城市化进程的不断推进而平稳增长。
我们认为，在半挂牵引车、矿产品采掘和矿产品中短途运输用自卸车细分市场上有竞争优势的重卡企业将在09年获得高于行业平均水平的销量增速。
我们看好中国重汽 （000951 股吧,行情,资讯,主力买卖）的依据..公司自卸车产品在矿产品采掘和矿产品中短途运输细分市场上的领先优势和出口销量的大幅度增长使得公司的销量增速有望超越重卡行业销量增速。
公司在半挂牵引车细分市场上有可能取得突破，带来额外的增量；
满足国III排放标准升级的EGR解决方案帮助公司取得短期竞争优势。
三、风险因素
国内经济增速大幅度下滑，重卡产品的实际需求下降
国家更加严厉的流动性控制措施出台，影响重卡行业的有效需求
原材料价格上涨造成的毛利率的下滑程度高于预期 |
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阻击手 陶 承
成都银华执业证券分析师
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| 陶 承 |
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农行汇款(快速、24小时内到账，需要身份证，周一至周五均可办理) |
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