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家电行业：消费升级内需增长推荐4只股 |
| www.gushi888.com 2008年05月06日 10:20 银华投资 |
具备代表性的公司一季度业绩出现持续上升
1-4月行业经营负面因素增加，成本压力增加之上加上人民币升值加快，而具备代表性的上市公司一季度业绩持续上升。我们认为08年一季度行业中代表性公司盈利的较好增长更多的是因为激烈竞争下的适者生存，优质公司获得比行业其他公司更高的市场份额，或者企业在理性回归后的盈利恢复增长。我们看到除了两大白电龙头格力和美的继续获得较好成长性的同时，洗衣机行业中的合肥三洋、彩电行业中的康佳、海信也有较好表现。
广交会表现为出口增速放缓，产品价格上升
103届广交会共成交382.3亿美元，比上届增长2.1%，比去年同期的第101届增长5.1%。机电产品成交168.2亿美元，比上届增长7.7%。其中，家电及消费类电子产品成交55.8亿美元，增长6%。进一步的人民币升值预期下，我们认为今年家电出口退税率预期不会出现下调。3月份空调出口在欧洲等其他区域的带动下整体增速较好，龙头公司通过出口区域扩大调整，产品结构升级来缓解出口增速放缓，不需要过分担忧。
消费升级带动下的内需增长值得期待
我们认为成本压力迫使企业通过产品差异化来获取超额利润，08年一季度以来家电新产品销售比率明显上升，格力和美的去年旺季推出的高端新品价格都在4000元以上，但从各渠道销售人员的反映来看，这类产品的销售却是非常好，我们认为这也很好的解释了一季度格力和美的利润增幅继续超越收入增幅，品牌和创新的新产品获得超过一般产品的利润率。
房地产销量下降并不会激烈影响家电需求放缓
07年的较快房地产销量增长在一线城市更多的表现为投资炒作，并不是自住需求，因此在07年并没有因此大幅度增加家电新增需求，相应的销量下降带来的负面影响也就不会太大。另外国内城镇化人口增加趋势并没有改变，会长期支撑房产需求上升。
投资策略：
一线品种选择格力电器和美的电器，另外维持对苏泊尔、三花股份的“推荐”评级。
具备代表性的公司一季度业绩出现持续上升
负面因素增加下的业绩增长
08年一季度出现了行业各种负面因素增加的迹象：
人民币升值是较过去而言最快的一个季度
出口在北美洲出现明显下滑
预期钢材价格上涨幅度超过去年
国内房地产成交量下滑
除了房屋成交量下降带来新购置家电需求的延迟会滞后约6—8个月反映到公司业绩当中，其他人民币升值以及出口北美这些负面因素、成本上升因素会很快反映到季度业绩当中来，但是我们观察行业内具备代表性的公司，会发现一季度业绩仍然保持了继07年较好增长的基础上的进一步上升或者是恢复性增长(表1)(表2)。大部分公司通过增加新产品开发和销售、拓展产品出口区域来获得盈利的持续增长，顺应消费升级的产品创新和结构调整效果是非常明显的。
另外我们还会发现公允价值变动净收益和投资收益在07年和08年1季度起的作用正好是相反的。
家电行业在上世纪90年代左右的快速发展发来了无限商机，但很快就陷入价格战、产品同质化等困扰，可以说这个行业近年来赚钱一直是非常不容易的，过去的价格战相比现在的成本压力和人民币升值压力，同质化产品下的价格战对企业盈利的杀伤力也是相当巨大的。我们认为08年一季度行业中代表性公司盈利的较好增长更多的是因为激烈竞争下的适者生存(表3)，行业集中度提升下竞争格局区域稳定，优质公司获得比行业其他公司更高的市场份额，或者企业在理性回归后的盈利恢复增长。我们看到除了两大白电龙头格力和美的继续获得较好成长性的同时，彩电行业中的康佳、海信也有较好表现。
广交会出口增速放缓、价格略有上升
家电的出口以亚洲、欧洲、北美为三大主力区域(图1)，按07年统计数据计算占到家电出口金额的36%、33%和26%。07年家电出口总额274亿美元。
每年两届的广交会可看作是我国出口的风向标之一，从刚结束的广交会成交情况来看，103届广交会共成交382.3亿美元，比上届增长2.1%，比去年同期的第101届增长5.1%。机电产品成交168.2亿美元，比上届增长7.7%。其中，家电及消费类电子产品成交55.8亿美元，增长6%。101届广交会出口累计成交363.9亿美元，同比增长6.8%，其中机电产品成交146.8亿美元，增长13.1％。
对比这两组数据我们就会发现广交会出口增速开始放缓，其中的家电产品也不例外，价格有所上升5—8%的幅度。广交会成交下降、进一步的人民币加快升值预期下，我们认为今年家电出口退税率预期不会出现下调。
公司的产品差异化能力、渠道营销、出口调节能力成为今年的关键
我们认为出口对于家电行业是非常必要的，否则无法消化高于内需的产能，对于人民币的快速升值，是家电行业以及其他制造行业都是一个考验，是过去所未经历的，成本上升是全球性通胀带来的，而人民币升值则对中国国内企业影响更大。除了增加币种结算、缩短结算有效期来规避汇兑风险外，我们认为增加自有品牌出口、调整出口产品结构更是长久有效之法。
对于国内需求而言，我们认为家电行业的竞争层次已经不完全停留在价格上的竞争，更多的是产品差异化、创新能力的区分上，消费者的品牌消费意识已经在不断增加。另外是否具备较好的国内销售网络也成为盈利增长的关键因素之一。综合以上的三个关键因素的比较，我们继续维持对格力电器 （000651 股吧,行情,资讯,主力买卖）、美的电器 （000527 股吧,行情,资讯,主力买卖）、苏泊尔 （002032 股吧,行情,资讯,主力买卖）、三花股份 （002050 股吧,行情,资讯,主力买卖）这四个公司的“推荐”评级。
空调：创新产品激发内需增加
3月份内需增长保持良好
3月份家用空调内销约400万台，同比增长约38%(图2)，这是从销售给经销渠道的数据，如果考虑零售市场，增速要低一些。3月和4月我们也到上海和深圳这样的成熟市场各渠道了解不同品牌空调的销售情况，类似上海、深圳这样的成熟市场，每年的市场增量也就大概10%多一些，但是我们了解到格力、美的在这两个市场的销售3月和4月继续都保持较快增长，当地的销售公司均感到其市场份额的进一步扩大。美的改变各地一线经销商和代理商为销售公司，销售环节更为扁平化，成为销售公司股东的经销商的节约成本意识增加，营销积极性上升，扁平化架构使得价格调整也变得更为灵活，部分深圳专卖店家用空调1-4月销量增长同比增长超过50%以上。之前我们认为的龙头公司能够分享到更高的市场成长，这个现象在成熟的一线城市08年一季度继续深化演绎。
另外我们认为08年一季度以来新产品销售比率明显上升，格力和美的去年旺季推出的高端新品价格都在4000元以上，但从各渠道部分销售人员的反映来看，这类产品的销售却是非常好，我们认为这也很好的解释了一季度格力和美的利润增幅继续超越收入增幅，品牌和创新的新产品获得超过一般产品的利润率。库存水平来看，3月底整机则继续维持高位，从上游压缩机的情况来看已经有所缓解(图4和5)，但我们仍应该特别注意相关公司的库存情况。
出口整体增速在欧洲等地区带动下得到平滑
我们从表4可以看到家用空调3月份出口各区域的增长情况，出口金额继续超出出口量增幅，同时对欧洲和亚洲的出口增加继续使得空调的整体出口增速得到平滑，08年一季度空调出口金额同比增长23%，同期出口量增长5%。
冰箱08年3月内销量约360万台，同比增长59%(图6)，一方面是2月份低谷之下的反弹，另一方面行业新购置和更新需求带动。在内需增加的刺激下，特别是07年以来三、四级市场需求快速增加，08年行业的品牌数量增加，不少三线以下品牌在07年和08年一季度获得不俗增长。
新一轮扩产下的行业整合
07年城镇以及农村需求的加快让中小品牌公司成为最大的受益方，反而不是一线的龙头企业，中小品牌的产能扩张计划在08年还会进一步加快。我们认为08年这种竞争格局会有所改变。行业主流品牌在高端产品继续较量的同时，08年会加大对三、四级市场的开拓力度，推出适当的产品、增加渠道的耕耘，以达到挤占小品牌的市场份额的目的，形成新一轮扩产下的行业整合。美的电器经过对公司冰箱业务并购以及自建的合并，08年一季度冰箱销售约7.7亿元，同比增长78%，与同类上市公司差距正在快速缩小。
彩电：理性经营下的恢复性增长
国内市场更换需求已经启动
从刚过去的“五一节”促销来看，国产52英寸液晶电视价格降到16000元以下，40英寸液晶电视报价低于7000元。这个价格水平对于一线城市的消费者来说已经能够激发其更换需求增加，从五一实际销售的情况也是如此。
从相关上市公司比较来看(表6)，一季度除ST厦华外，其他公司的经营都有不同程度的增长或扭转，一方面得益于市场需求的快速上升，另一方面液晶屏价格前几个月较为稳定，加上上市公司对控制库存原材料水平、提升运营效率，因此获得比去年更好的毛利率水平。08年出口难度进一步加大，美国市场更是要加收ATSC专利费，目前10家彩电公司联合组成的深圳中彩联科技有限公司还在与美方谈判当中，还存在不确定性，今年出口比率较高的公司经营难度加大，会把开拓内需市场作为重点。我们建议关注其中的深康佳、海信电器，TCL经过两年的调整，经营状况已经有所恢复，但基于其海外市场经营的不确定性，我们建议暂时还是观望。
重点上市公司评级
投资建议：
两大龙头格力电器 （000651 股吧,行情,资讯,主力买卖）和美的电器 （000527 股吧,行情,资讯,主力买卖）和将是我们长期推荐的第一选择。
厨卫家电及相关产品的消费升级不断深化演绎，苏泊尔 （002032 股吧,行情,资讯,主力买卖）将在新股东的引导下成为亚洲炊具和厨卫家电的领军企业，建议投资者在市场调整情况下配置该公司股票。
空调上游配套产业的三花股份 （002050 股吧,行情,资讯,主力买卖），是空调配套阀门的全球领先企业，发展战略清晰，业绩承诺带来投资安全性，维持“推荐”评级。
对于青岛海尔 （600690 股吧,行情,资讯,主力买卖），由于公司在空调产品上08年相比格力和美的明显处于下风，冰箱业务的增长与行业平均相比并不超出多少，加上股权激励调整和资产注入进入的延后，我们已下调公司评级至“中性”。
平板电视未来3年继续保持需求快速扩大态势，上游屏价格趋于稳定，国内企业应用开发能力增强，我们认为会出现较好波段投资机会的时机，维持对海信电器 （600060 股吧,行情,资讯,主力买卖）谨慎推荐评级，建议关注深康佳 （000016 股吧,行情,资讯,主力买卖）。
照明节能补贴招标的详细中标订单数额很快会公布，建议关注相关浙江阳光的波段投资机会。 |
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阻击手 陶 承
成都银华执业证券分析师
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| 陶 承 |
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