| 编者按： 中国石油近期正式海归，于26日开始网上申购，最终发行价将于29日公告，预计 11月5日在上证所正式挂牌。申银万国分析师郑治国认为中国石油合理价在27.6~31.6元之间。平安证券化工行业分析师付云峰预计中国石油上市定价在 39.50～43.45 元，国金证券石化研究员刘波认为中国石油上市定价在27.81～31.6元。本期发表招商证券策略报告，分析石油行业四季度投资策略。中国石油A股上市后表现如何？11月5日谜底将揭晓。
中国石化、中国石油的业务各有千秋
国内油气储量进入发现高峰。第一， 石油和天然气的勘探潜力还很大， 尤其是天然气还处于早期勘探阶段；第二，中国石油和中国石化均加大了油气勘探的投入。 国际原油价格的上升， 使得石油公司的盈利能力大幅增加， 从而有能力和动力加大油气勘探的投入；第三，技术进步和理论创新加快了这一进程。
天然气进入大发展阶段。第一，天然气的探明率只有 23.3%， 还处于产量和储量快速增长的阶段；第二， 价格的逐步上调有利于刺激供给； 第三， 天然气管网设施逐步完善。
中国石化和中国石油的比较：中国石油是真正一体化的石油企业。 中国石油自产原油数量跟原油加工量基本相当， 这一点与中国石化有显著的不同，中国石化有 75%的原油需要外购， 直接受到国际油价的波动影响，对于中国石油来说，业绩主要受国内成品油的价格影响。 中国石油在油气勘探开发领域占据优势，而中国石化在炼油、销售和化工环节占据更好的市场， 表现出更高的效率和盈利能力。
中海油、服海油工程的比较：中海油服和海油工程大的故事背景都是一样的， 即投资主题都是在中国近海油田工程和服务业占据垄断地位， 受益于国际海洋油田服务行业进入景气阶段和中国海洋石油快速开发。 但盈利模式的不同使得两者在行业景气周期的不同阶段受益程度不同。 由于中海油服能较快地调整服务的价格， 而海油工程由于其总包模式，价格调整很慢，并受到成本加成定价方法的制约， 在行业景气上升的时候， 中海油服的业绩增长能受到两个因素的拉大： 收入扩大和毛利上升， 而海油工程的增长则只能通过收入扩大的方式来实现。 中海油服更受益于景气周期。
投资建议： 四季度我们给予石油及油田服务业“推荐”评级(行业基本面向好，预计未来 6 个月内，行业指数将跑赢综合指数)。推荐中国石油、中国石化和海油工程。市场开始接受石油企业较高的估值， 我们给予中国石油 2008 年 30~35 倍的估值，合理价格为 28~32 元。 给予中国石化 2008 年 30 倍的动态市盈率，设定中国石化 12 个月的目标价为 28 元。
石油及油田服务业重点公司投资价值分析
中国石油： 中国石油行业的旗舰
公司是我国最大的原油和天然气生产商。 公司的勘探与生产业务在我国油气行业中占据主导地位。截至 2006 年底，公司的原油和天然气探明储量分别为 116.2 亿桶和15，140.6 亿立方米， 分别占到国内三大油气公司总量的 71%和 85%。尤其是在天然气业务， 中国石油占据了最有利的战略位置。 从资源来看， 中国石油天然气的产量占到了国内产量的 75%，天然气的储量占到了国内的 85%， 从运输管道来看， 中国石油的天然气运输管道占到了国内天然气管道的 85%。
公司在未来几年将显著的受益于五个趋势：第一，受益于国内石油业进入储量发现高峰。 中国石油作为中国石油行业的旗舰， 将显著的受益于这一过程， 直接表现为产量增长的加快。 最近一年的勘探发现不断，包括英买力气田、南堡油田和龙岗气田等。 随着储量的增长，产量的增长也将加速， 我们预期2006~2010 年中国石油的油气复合增长率将达到 6.8%， 显著高于2001~2005 年的 3.5%；第二，受益于国内成品油消费增长和消费升级。 公司成品油的零售市场份额达到了 34.7%；第三，受益于天然气的大发展。 我们预期未来几年中国石油天然气产量将保持 20%的复合增长， 伴随着天然气价格的上调， 天然气销售收入在 2010 年将占到上游板块销售收入的 19%；第四，受益于油气价格改革；第五，受益于国内石油企业国际发展战略进程的加快。
我们设定中国石油的合理估值区间为 28~32 元。 我们预测中国石油 2007~2009 年国内会计准则下的每股收益分别为 0.85、0.92 和0.92 元。 考虑到中国石油是真正一体化的石油企业， 在目前国际原油供求相对紧张，油价呈现大幅波动，而国内迟迟不推出新的成品油定价机制的背景下， 我们认为中国石油会享受比中国石化更高的估值，给予“强烈推荐”的评级。 我们给予中国石油 2008 年 30~35 倍的估值，合理估值区间为 28~32 元。
中国石化： 油气行业三大主题最大的受益者
上游板块：迎接储量发现高峰，2010 年储量翻番。保守估计到 2010年， 中国石化天然气的探明储量将至少按照 1000 亿立方米/年的速度增加， 到 2010 年将增加到 8000 亿立方米，按照 70%的比率，增加储量 5600 亿立方米， 相对于 2006 年底的天然气储量增加 6.7 倍， 原油储量至少增加 10%，在无母公司资产注入的情况下，中石化 2010 年的油气储能增长 95.7%， 产量增长40%。 而在母公司有资产注入的情况下， 中石化的上游储量增长将达到 139.2%。
销售板块： 中国石化成品油销售量继续保持每年 8%的增长，销售结构继续优化。根据我们的估计，到 2010 年成品油的零售比例能到78%， 单站加油量将增加到 3700吨/年。 产品继续升级，我们预计到2010 年中石化的销售板块将实现盈利 500 亿元， 成为中国石化盈利最多的板块。
受益于国内油气产品价格改革。 中国石化是全球第三大炼油厂商，但受制于国内价格管制，不仅不能享受到国际上炼油行业的黄金时代，反而成了中国石化业绩的拖累。正如我们之前所指出的， 国内油气产品价格跟随国际定价的趋势不会改变， 并且政府在政策的制定中已经明确了市场化进程的方向， 中国石化将成为国内油气价格的主要受益者。
潜在的母公司海外资产注入。2001 年 1 月，中石化国际石油勘探开发公司的成立， 标志着中国石化国际化战略的全面实施。 截至 2006年年底， 中国石化集团公司在海外共拥有海外权益原油探明储量为16.44 亿桶， 而中石化在 2006 年底共拥有探明储量 32.93 亿桶， 如果母公司海外资产注入的话， 其原油探明储量能够增加 50%。 目前集团有一个 50 亿美元的项目在竞标中。
未来几年， 中国油气行业的主题是油气储量进入发现高峰， 成品油消费继续高速增长和油气价格改革， 中国石化上游小、 下游大的特性， 将使它成为这三大主题最大的受益者。 我们预期中国石化 2007~2009 年的每股收益为 0.76、0.95 和1.01 元， 给予 2008 年 30 倍的动态市盈率，设定中国石化 12 个月的目标价为 28 元，给予“强烈推荐”的评级。
海油工程： 占据国内海上石油工程领域垄断地位
海油工程垄断国内海洋石油工程建设市场。 海油工程是国内惟一一家集海洋石油工程设计、建造、安装及维修为一体的公司， 公司的组块、 导管架建造安装业务国内市场占有率达 80%以上，海底管线铺设业务国内市场占有率达 90%以上，在国内海上石油工程领域占据垄断地位。2006 年，公司提出了“建设具有国际竞争力的、专业化、国际化能源工程公司”的总体目标，并制订了依托主业，向中下游和深水“两翼”发展的战略。
2009 年是业绩大幅增长的转折点。 在 2009 年底，除了深水铺管船之外，其他总计在 60 亿元的投资项目均能投入生产， 固定资产较2006 年年底增加两倍。 公司收入和利润均将出现大幅增加。 而且正如我们之前在中海油服和海油工程比较中所指出的， 总包方式的利润增长主要受益于总收入的扩大，其增长的确定性受海洋油田服务行业景气程度的影响较弱。
我们预期海油工程 2007~2009年的每股收益为 0.92、1.14 和 1.67元，维持“谨慎推荐”的评级。
中海油服： 中国近海油气服务行业的垄断者
公司在中国近海油气服务领域处于主导地位。 公司是中国海上最大的油田服务供应商， 也是亚洲地区功能最全、服务链最完整、最具综合性的海上油田服务上市公司。 在中国近海油气服务领域居主导地位。公司的主营业务分为钻井服务、油田技术服务、 船舶服务以及物探勘察服务，并拥有 40 多年的海上油田服务经验。
受益于国内油气需求快速增长。 降低对进口原油的依存度是我国能源安全战略的重要一环。 海洋石油是支撑国内原油产量增长的重要因素。 中海油作为国内海洋油气开发的领导者，其“十一五”规划中，计划把原油产量从 2006 年的 136百万桶增加至 2010 年的将近 200百万桶每年， 预计每年的勘探和开发支出将从 2006 年的 230 亿元增加到 2010 年的 380 亿元，作为中海油主要的服务商， 中海油服将显著的受益于这一过程。
受益于全球海洋油气服务行业的景气。 此轮海洋油气服务行业的景气周期会延续较长的时间。 我们预测公司 2007~2009 年的每股收益分别为 0.45、0.66 和 0.72 元，给予公司“中性”的评级。
|
